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inviamo di seguito e in allegato il commento “Asset allocation: continua la resilienza delle economie emergenti”, a cura della Strategy Unit di Pictet Asset Management (+foto).
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Chiara
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Asset allocation: continua la resilienza delle economie emergenti
A cura della Strategy Unit di Pictet Asset Management
21.07.2025
Sarebbe stato ragionevole presumere che l’escalation del conflitto tra Israele ed Iran avrebbe aggravato i rischi ai quali sono esposti i mercati globali e portato ad un massiccio sell-off. Tuttavia, gli investitori hanno mantenuto la calma, rifiutandosi di cedere al panico. La resilienza delle economie dei mercati emergenti, le aspettative di tagli dei tassi d’interesse da parte delle principali banche centrali e le speranze di una crescita continua nel settore tecnologico sono argomentazioni valide per conservare una prospettiva ottimista.
Ciononostante, bisogna comunque essere cauti. I principali partner commerciali degli Stati Uniti non hanno ancora nessuna certezza in merito al raggiungimento di un accordo commerciale entro la data termine fissata dell’amministrazione Trump (inizialmente il 9 luglio, ora posticipata al 1° agosto) prima dell’entrata in vigore dei dazi doganali. I conflitti in Medio Oriente e Ucraina sono ben lungi dall’essere risolti. E l’economia statunitense si trova ad affrontare la prospettiva molto concreta di uno shock stagflazionista, mentre gli utili societari globali rischiano di deludere le aspettative.
Tenendo conto di tutti questi fattori, siamo meno preoccupati rispetto a un mese fa per le prospettive a breve termine degli asset rischiosi; abbiamo quindi rivisto al rialzo la ponderazione delle azioni da una posizione di sottopeso a neutrale, e mantenuto le ponderazioni di riferimento sia nelle obbligazioni che nella liquidità.
Fig.1 – Griglia mensile dell’asset allocation
Luglio 2025
Fonte: Pictet Asset Management.
La nostra analisi del ciclo economico evidenzia un divario crescente nelle prospettive economiche tra Paesi sviluppati ed emergenti, con la debolezza negli Stati Uniti che pesa fortemente sull’attività globale. I sondaggi condotti presso le aziende statunitensi indicano una debole crescita di produzione e consumi in un momento in cui le pressioni sui prezzi rimangono elevate: è improbabile che l’inflazione raggiunga il picco prima dell’inizio del prossimo anno.
Dati recenti hanno anche mostrato che la spesa reale dei consumatori statunitensi è calata negli ultimi cinque mesi, un fenomeno che si è verificato raramente al di fuori dei periodi di recessione. Le richieste di sussidi di disoccupazione continuano ad aumentare, così come i tassi di insolvenza. Inoltre, gli investimenti societari sono in fase di rallentamento a causa dell’elevato costo del denaro e dell’incertezza politica.
Nel resto del mondo sviluppato la situazione è leggermente migliore, ma il rischio di un’escalation delle tensioni commerciali con gli Stati Uniti permane. Nell’eurozona, la domanda interna è sostenuta dall’aumento della spesa dei consumatori e le misure di stimolo fiscale dovrebbero contribuire a stimolare la crescita. In Regno Unito e Svizzera l’attività manifatturiera nel rimane debole, ma i futuri tagli dei tassi d’interesse dovrebbero contribuire ad attenuare tali effetti nel corso dell’anno. Altrove, l’economia giapponese sta crescendo al di sopra del suo potenziale grazie ai consumi delle famiglie e alla spesa in conto capitale positiva, ma i rischi politici interni derivanti dall’impennata dei prezzi del riso potrebbero causare problemi nei mesi a venire.
L’economia cinese presenta un quadro contrastante, con esportazioni deboli ed una contrazione della produzione industriale che compensano la crescita dei consumi e l’aumento del credito. Il mercato immobiliare sta dando timidi segni di stabilizzazione ed ulteriori stimoli politici, sotto forma di tagli dei tassi d’interesse e spesa pubblica, dovrebbero contribuire a rilanciare la domanda interna. Altri mercati emergenti continuano a mostrare resilienza, beneficiando del miglioramento della produzione industriale, dell’aumento dei prezzi delle materie prime e dei tagli dei tassi d’interesse. I differenziali di crescita tra le economie emergenti e le loro controparti sviluppate sono saliti a 280 punti base, i livelli più alti dall’inizio del 2000 e rispetto a circa 10 punti base di solo pochi anni fa; prevediamo che questo divario si amplierà ulteriormente fino a raggiungere 290 punti base il prossimo anno, sostenendo gli asset dei mercati emergenti.
La nostra analisi della liquidità sostiene la view positiva che abbiamo per i mercati emergenti. Le pressioni disinflazionistiche stanno dando alle banche centrali dei paesi emergenti ulteriore margine per allentare la loro politica monetaria. L’allentamento coordinato delle politiche monetarie e fiscali, in particolare in Cina, dovrebbe attenuare gli effetti negativi delle tensioni commerciali.
Il quadro della liquidità negli Stati Uniti è contrastante: sebbene la Federal Reserve abbia adottato un approccio “wait-and-see”, il settore privato sta fornendo credito con la concessione di prestiti da parte delle banche statunitensi.
A livello globale, il 70% delle banche centrali sta tagliando i tassi, un fenomeno quasi senza precedenti al di fuori dei periodi di recessione. Sebbene il ritmo dell’allentamento monetario sia in calo, un numero crescente di Paesi sta abbassando i costi di finanziamento.
I nostri modelli di valutazione mostrano che il divario tra i rendimenti degli utili azionari e i rendimenti obbligazionari è sceso ai minimi degli ultimi 25 anni negli Stati Uniti, suggerendo che gli investitori sono meno propensi a detenere azioni invece che obbligazioni. Ad aggravare i segnali ribassisti per le azioni statunitensi si aggiunge il fatto che gli utili societari potrebbero deludere le aspettative: le nostre stime per il loro tasso di crescita sono scese quasi a zero, rispetto alle previsioni degli analisti che si attestano al 9%. Detto questo, le prospettive per alcuni settori rimangono solide grazie agli ingenti investimenti nell’Intelligenza Artificiale, che dovrebbero triplicare entro la fine del decennio, raggiungendo i 1.000 miliardi di dollari.
Infine, i nostri indicatori tecnici ci portano a sostenere che l’attuale trend al rialzo dei mercati azionari potrebbe protrarsi ancora per un po’ di tempo. Gli indicatori di sentiment e i flussi di portafoglio verso le azioni hanno registrato una ripresa, ma non mostrano alcun segno di euforia da parte degli investitori, con il sondaggio dei gestori di portafoglio che indica un posizionamento ancora modesto sulle azioni. Gli indicatori di trend sono forti, e compensano ampiamente la stagionalità negativa.
Regioni e settori azionari: le potenzialità degli emergenti
I mercati finanziari hanno chiuso il primo semestre del 2025 con un rally degli asset rischiosi, con l’S&P 500 che ha raggiunto livelli record e i titoli tecnologici che hanno registrato una grande ripresa.
A giugno, le azioni globali hanno registrato un rialzo di quasi il 4%, sovraperformando la controparte obbligazionaria. Alcune delle migliori opportunità riteniamo siano nei mercati emergenti: le prospettive di crescita sono favorevoli, con i nostri indicatori economici che sono positivi per tutta l’Asia emergente, l’America Latina e l’EMEA, ed in contrasto con valori deboli per la maggior parte dei Paesi sviluppati. Anche le valutazioni dei titoli azionari di queste economie sono interessanti: lo sconto del rapporto price/earning a 12 mesi è superiore al 30% rispetto all’MSCI All-Country World Index, e il recente calo del dollaro offre un ulteriore svantaggio. Inoltre, osserviamo una forte dinamica dei prezzi sostenuta dall’aumento dei flussi in entrata nell’asset class.
Per quanto riguarda i mercati sviluppati, l’azionario USA è stato il migliore in termini di performance, con una crescita di oltre il 5%, ma continua ad essere la regione più costosa. Con l’indice S&P 500 scambiato con un premio per il rischio azionario del 3,7% rispetto ad una media a lungo termine del 4,8%, il mercato sembra stia scontando un ritorno ad un clima economico e politico più tranquillo. A nostro avviso, questa previsione è un po’ troppo ottimistica e, se sommata alle prospettive di un rallentamento della crescita e di una riduzione delle previsioni per gli utili societari, riteniamo che la possibilità di un ulteriore rialzo dei titoli statunitensi sia limitata, soprattutto dopo il recente rally.
Fig.2 – Premio per il rischio azionario vicino ai minimi degli ultimi 20 anni
Rendimento degli utili a 12 mesi in US meno il rendimento dei titoli di Stato a 10 anni, punti percentuali
Fonte: LSEG, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo 24/06/2005-24/06/2025.
I forti guadagni registrati da Wall Street mascherano la ripresa europea nei primi sei mesi dell’anno: le azioni europee, infatti, hanno chiuso il primo semestre con un rialzo di oltre il 13%. Gli stimoli monetari della BCE, gli ampi piani di investimenti pubblici e la svolta storica della Germania in materia di espansione fiscale alimentano le aspettative di una crescita più forte nell’area euro. Anche la domanda interna sta migliorando e i risparmi dei consumatori sono significativi, pari al 15% del reddito disponibile. Tuttavia, nelle nostre proiezioni non abbiamo ancora preso pienamente in considerazione l’impatto di queste iniziative fiscali, a causa dei rischi di attuazione e delle continue incertezze commerciali. Un’escalation delle tensioni commerciali con gli Stati Uniti rimane un rischio per le aziende europee. Riteniamo quindi che sia troppo presto per rivalutare i titoli europei e manteniamo, per ora, una posizione neutrale.
Tra i settori, le nostre posizioni di sovrappeso includono i servizi di comunicazione. Sebbene le valutazioni siano complesse, in quanto si tratta del secondo segmento più costoso dopo quello industriale, gli utili societari sono stabili e l’espansione dell’Intelligenza Artificiale rimane un trend positivo a lungo termine per il settore tecnologico nel suo complesso. Apprezziamo anche i titoli finanziari, destinati a beneficiare di una curva dei rendimenti più ripida e di una potenziale deregolamentazione sotto l’amministrazione Trump, e quelli delle utility, che offrono caratteristiche difensive e beneficiano di tendenze strutturali quali l’aumento della domanda di energia elettrica per alimentare i data center.
Reddito fisso e valute: dollaro in calo
In un primo semestre caratterizzato dalla volatilità dei mercati obbligazionari e valutari, la debolezza del dollaro è stata una delle poche tendenze persistenti. Da gennaio la valuta ha perso circa il 10%, e prevediamo che questo deprezzamento proseguirà a causa dei crescenti timori in merito alle politiche commerciali e fiscali degli Stati Uniti, nonché dei segnali di rallentamento dell’economia statunitense.
Riteniamo che l’epoca dell’eccezionalismo USA stia volgendo al termine; se così fosse, ci potrebbe essere un calo a lungo termine del valore del dollaro. Un primo segnale di questo cambiamento è rappresentato dalla rottura della relazione tra dollaro e Treasury. Storicamente, i rendimenti sulle obbligazioni sovrane hanno avuto un andamento opposto a quello della valuta: ogni volta che si verificavano turbolenze, gli investitori gravitavano verso la sicurezza percepita dei Treasury e del dollaro, spingendo i rendimenti verso il basso e aumentando il valore dell’USD. Tuttavia, dopo l’annuncio sui dazi del 2 aprile, questo legame si è spezzato: i rendimenti sono aumentati e il dollaro si è indebolito, segnalando probabilmente un cambiamento strutturale nella percezione del dollaro come bene rifugio. Esprimiamo la nostra prospettiva ribassista sulla valuta statunitense attraverso un sovrappeso nelle valute dei mercati sviluppati: euro, sterlina, yen giapponese e franco svizzero.
Un dollaro più debole è un buon auspicio per le obbligazioni dei mercati emergenti, uno dei motivi per cui continuiamo a sovrappesare il debito pubblico dei mercati emergenti in valuta locale. Secondo i nostri modelli, le valute dei Paesi in via di sviluppo vengono scambiate con una deviazione standard al di sotto del loro equilibrio rispetto al dollaro. Prevediamo che tale divario si riduca con l’aumento del differenziale di crescita tra gli Stati Uniti e i Paesi in via di sviluppo.
L’attuale maggiore resilienza delle economie in via di sviluppo è positiva anche per le obbligazioni societarie di questi Paesi, che hanno registrato rialzi tra il 2-2,8% e sulle quali rimaniamo sovrappesati.
Nei mercati sviluppati, gli spread delle obbligazioni societarie si sono ridotti tornando prossimi ai livelli più bassi dell’attuale ciclo. Tuttavia, vediamo ancora del potenziale nell’high yield europeo, per via della possibilità che ci siano sorprese economiche positive e grazie ad un migliore mix crescita/inflazione. Le obbligazioni high yield dell’eurozona offrono un rendimento rettificato per l’inflazione di circa il 4% al netto dell’inflazione, una duration bassa di circa tre anni e tassi di insolvenza inferiori alla media grazie alla ripresa economica.
Le informazioni, opinioni e stime contenute nel presente documento riflettono un’opinione espressa alla data originale di pubblicazione e sono soggette a rischi e incertezze che potrebbero far sì che i risultati reali differiscano in maniera sostanziale da quelli qui presentati.
Il Gruppo Pictet
Fondato a Ginevra nel 1805, il Gruppo Pictet è uno dei principali gestori patrimoniali e del risparmio indipendenti in Europa. Con un patrimonio gestito e amministrato che ammonta a 771 miliardi di euro al 31 dicembre 2024, il Gruppo è controllato e gestito da sette soci e mantiene gli stessi principi di titolarità e successione in essere fin dalla fondazione. Il Gruppo Pictet, con circa 5.500 dipendenti, ha il suo quartier generale a Ginevra e altre sedi nei seguenti centri finanziari: Amsterdam, Barcellona, Basilea, Bruxelles, Dubai, Francoforte, Hong Kong, Londra, Losanna, Lussemburgo, Madrid, Milano, Montreal, Monaco di Baviera, Nassau, New York, Osaka, Parigi, Principato di Monaco, Roma, Shanghai, Singapore, Stoccarda, Taipei, Tel Aviv, Tokyo, Torino, Verona e Zurigo. Pictet Asset Management (“Pictet AM”) comprende tutte le controllate e le divisioni del Gruppo Pictet che svolgono attività di asset management e gestione fondi istituzionali. Fra i principali clienti si annoverano alcuni dei maggiori fondi pensione, fondi sovrani e istituti finanziari a livello mondiale.
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